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lunes, 9 de marzo de 2015

Caída en precios del petróleo y situación fiscal

La caída en precios, del petróleo, la devaluación del peso y el menor crecimiento económico tendrán efectos negativos en las finanzas del gobierno nacional.
 
Hemos mencionado en nuestras anteriores entradas los efectos de la baja en los precios del petróleo  sobre la tasa de cambio y las cuentas internacionales del país . Es el turno para hablar de la situación fiscal. Desde finales de Enero las tendencias en la baja de precios del petróleo y la mayor devaluación del peso se han agudizado. Ahora queremos tener en cuenta estos  desarrollos en el análisis de las finanzas del gobierno nacional.
Como referencia principal para esta entrada, me voy a apoyar  en el Marco Fiscal de Mediano Plazo (MFMP),  que constituye el instrumento por excelencia de la planeación financiera del gobierno, en cumplimiento de lo establecido en la Ley 819 de 2003, de trasparencia fiscal. La última versión de este documento se puede encontrar en la página web delMinisterio de Hacienda
Como se puede apreciar en la página 151 de dicho documento, el precio del petróleo proyectado en ese momento como promedio para el 2014 era de US$97 y para el 2015 de US$99. De allí en adelante se iría a presentar un incremento anual de un dólar hasta el 2024. Se esperaba por otra parte que el crecimiento económico fuera del 4,7% en el 2014 y de 4,9% en el 2015. A partir de estas cifras se hicieron los cálculos sobre ingresos tributarios y de capital (por ejemplo, los dividendos recibidos por Ecopetrol), y las proyecciones de gasto del gobierno. Se supone que estas proyecciones deben permitir una correspondencia del gasto con la sostenibilidad de la deuda pública y con las metas de reducción del déficit fiscal estructural contempladas en la Ley de la Regla Fiscal (1473 de 2011). El déficit fiscal del gobierno nacional se calculaba en consecuencia en 2,4% del PIB.
Un mes más tarde, cuando ya el precio del petróleo había bajado sustancialmente, el gobierno presentó el proyecto de presupuesto . En el transcurso de dicho mes, el déficit  proyectado (aún calculando los recursos provenientes de la ley de reforma tributaria que el gobierno presentó  y que el Congreso aprobó) había aumentado en 0,5% del PIB. 
A pesar de los nuevos escenarios macroeconómicos derivados de la baja en el petróleo, de la devaluación del peso y del menor crecimiento económico proyectado para el 2015,  no se ha presentado todavía por parte del gobierno una actualización de dicho Plan Financiero. El único documento público (es decir, disponible en la página web del Ministerio) que hace referencia a estos nuevos escenarios es un comunicadode prensa publicado el 29 de diciembre, en el que se anuncia una reducción en la tasa de crecimiento proyectada (a 4,2%), y un aumento del déficit fiscal del gobierno nacional al 2,8% del PIB,  dato consistente con el mensaje presidencial. Este déficit sería cíclico (es decir, no estructural, volveremos sobre este tema más adelante),  y se explicaba por la caída en precios del petróleo frente a su nivel de largo plazo ( 0,5% del PIB) y por la brecha del ciclo económico, es decir, por un crecimiento de la economía por debajo se producto potencial, del  0,1% del PIB.   No aparece en este comunicado el efecto de los mayores intereses en pesos derivados de una tasa de cambio mayor. Tampoco aparece el efecto de las medidas de contracción (o de aplazamiento del gasto) que ha anunciado el Ministro de Hacienda.
En lo que sigue, vamos a hacer un esfuerzo por mostrar los efectos de  esta nueva situación de la coyuntura sobre las finanzas públicas, tomando como punto de referencia el MFMP de junio de 2014.  Nos centraremos en los efectos para el 2015. Los cálculos son necesariamente aproximados, en la medida en que no se dispone de la información detallada  que permita una mayor precisión.
La nueva coyuntura tiene tanto elementos negativos como positivos sobre las finanzas del gobierno.
Elementos negativos.
-       La caída en precios se refleja necesariamente en la rentabilidad del principal activo generador de dividendos que tiene el gobierno nacional: Ecopetrol. Estas menores utilidades se reflejarán en menores dividendos.
-       Las compañías petroleras y sus empresas proveedoras (por ejemplo, las compañías de servicios petroleros)  han visto disminuidos sus ingresos. Ello se reflejará tanto en sus declaraciones de renta correspondientes al 2014 (la baja en precios comenzó en  junio) como en los montos de retenciones pagadas durante el 2015.
-       Los montos en pesos de los intereses de la deuda externa aumentarán, puesto que el gobierno deberá adquirir los dólares necesarios para su giro a precios más altos.
-       La actividad económica disminuye. Primero cae el PIB con relación a la proyección (es de esperar que bajen las actividades de exploración y de explotación de petróleo), después el ingreso nacional (deterioro en los términos de intercambio, que se traduce en menores utilidades y  salarios de residentes en el país)  y por lo tanto la demanda interna por bienes y servicios, aún de aquellos sectores ajenos a la actividad petrolera. Lo anterior ocasiona que bajen los recaudos de impuestos, en especial aquellos que tienen una alta “elasticidad “ al ingreso nacional (renta, ventas, consumo, CREE).
-     En la medida en que una parte de la deuda pública está representada en dólares, esto puede ocasionar un deterioro en indicadores de sostenibilidad  como el de deuda/PIB. Si bien esto no tiene un efecto inmediato  en caja (aparte del incremento en intereses ya mencionado), si puede tener consecuencias importantes en términos de  los indicadores de riesgo país, y del esfuerzo que deben hacer las finanzas públicas por lograr una senda razonable de sostenibilidad de la deuda. Sobre este punto volveremos más adelante.

 Elementos positivos:
 
 En la medida en que una parte importante de los ingresos públicos se liquidan en dólares o por lo menos tienen una alta dependencia con el comportamiento de la tasa de cambio, el gobierno puede verse favorecido por la devaluación. Ejemplo de ello sería las utilidades en pesos de las compañías petroleras, y los impuestos ligados al comercio exterior (aranceles e IVA en productos importados).
 
Me he dado a la tarea de hacer algunos cálculos iniciales sobre los efectos  de la nueva coyuntura.
 
Caída en la tasa de crecimiento.
 
Calculando un crecimiento del  PIB en pesos  corrientes del  7% para el 2014 (crecimiento acumulado de los tres primeros trimestres del año), el PIB nominal del 2014 ya no sería de  $762 billones,  como lo tenía estimado el MFMP, sino de $756 billones. Por otra parte, ya el Banco de la República redujo las expectativas de crecimiento para el 2015 al 3,6%. (ver aquí), . Suponiendo que se cumpla la meta de inflación en su rango medio, es decir, que sea del 3% para el año 2015, el PIB nominal para este año ya no será de $823 billones como lo tenía estimado el MFMP y el mensaje presupuestal (pag 31) sino de $807 billones.
 
Ello tiene dos efectos: en primer lugar, los mismos números aumentan el déficit con relación al PIB. El  mismo monto de déficit proyectado, $22,9 billones  pasaría a ser de  2,8% del PIB, como bien lo reconoce el comunicado de prensa del gobierno del 29 de Diciembre, solo por este fenómeno.  
 
Dividendos de Ecopetrol
 
El año pasado el monto de dividendos por acción fue de $260 pesos. Para este año, el efecto combinado de menores utilidades y de un menor porcentaje de repartición de utilidades (para no afectar tanto los programas de inversión de la empresa) hizo que la Junta directiva le propusiera a los accionistas un dividendo de  solo $130 pesos. Como resultado de esto, el gobierno va a recibir solo $5,5 billones, monto que es la mitad del año anterior. El monto que había estimado el gobierno en el mensaje presidencial (pag 50) era de $9,6 billones.  
 
Caída en los ingresos tributarios.
 
Ingresos externos.  Aparte de los dividendos de Ecopetrol, el gobierno nacional tiene una “cobertura natural”,  con ciertos ingresos que están atados al comportamiento del dólar: los tributos pagados por compañías petroleras, y los aranceles y el IVA sobre productos importados. Desafortunadamente, lo más probable es que sea menor la cantidad de dólares que sirven para liquidar estos ingresos. En el caso de los impuestos petroleros, por los menores precios por barril, que se traducirán indudablemente en menores utilidades del 2014 y en menores retenciones en el 2015. En el caso de los productos importados, es de esperarse que la mayor tasa de cambio y la desaceleración económica se traduzcan en menores importaciones.
 
El efecto compensatorio esperable en el mediano plazo  de crecimiento en las exportaciones no debe reflejarse todavía en el 2015, salvo en ciertos productos como las flores, que pueden reaccionar rápidamente a la mayor competitividad cambiaria. En otros casos (confecciones, otros productos agrícolas e industriales), es necesario esperar a que los productores se decidan a invertir  y a conquistar nuevos mercados, y que esos esfuerzos fructifiquen.  Sería muy optimista pensar que las exportaciones  y por lo tanto los ingresos tributarios ligados a ellas van a reaccionar en el 2015.
 
Por todo lo anterior, hemos supuesto que los ingresos van a mantener su participación en el PIB en el 2015.
 
Ingresos internos. Suponiendo que continúe la misma relación del impuesto a  la renta, del CREE y del IVA interno con el PIB nominal, la caída en este se traducirá en unos menores impuestos de 0,1 puntos del PIB.
 
Mayores intereses
 
En los supuestos macroeconómicos del MFMP no está contemplada explícitamente la tasa de cambio proyectada para el 2015. Sin embargo, utilizando los datos en pesos y dólares (cuadro 3.9), que  proporciona información sobre los desembolsos e intereses proyectados en pesos y en dólares, es posible  concluir que la tasa implícita de cambio del MFMP era de $1956. 
 
Como cualquier economista sabe, es imposible predecir el comportamiento de la tasa de cambio. Suponiendo simplemente que se mantenga la tasa representativa de la fecha en que se escribe esta entrada  ($2565,61), el  gobierno tendría que desembolsar por intereses un monto superior en 6 billones adicionales (0,7 puntos del PIB).
 
El efecto combinado de todos estos factores es  de de $ 10 billones, equivalente a 1.3% del PIB con relación a las cifras del MFMP. De no mediar ningún recorte en el programa de gastos el déficit ascendería por lo tanto a un 3,7% del PIB.  

Un factor adicional: la deuda externa del gobierno central ha aumentado como consecuencia de la devaluación. Al finalizar el 2014  ya era de  38%  con relación al PIB, superior al 36,9% que se había planteado en el MFMP.  Al finalizar el año 2015, teniendo en cuenta el programa de desembolsos y amortizaciones  programado (cuadro 3.9 del MFMP), la devaluación en la tasa de cambio  y la disminución en la tasa de crecimiento la relación deuda/PIB será del 39%, cuando la senda de decrecimiento programada inicialmente suponía un 36,4 %.
 
Comparto con muchos analistas que señalan que no es realista ni conveniente que el gobierno se ciña a la senda de decrecimiento en la deuda pública planteada inicialmente. Ello exigiría un esfuerzo extraordinario de contracción del gasto, o de incremento en impuestos,  que tendría efectos recesivos. Las finanzas públicas serían pro-cíclicas en lugar de anti-cíclicas que es lo que normalmente se espera de ellas.  Afortunadamente estamos bastante lejos de las presiones que deben enfrentar países como Grecia o Venezuela. El déficit coyuntural para el 2015 y posiblemente para el 2016 debe ser mayor al planteado inicialmente en el PFMP.  
 
Pero es indudable que se justifica, estructuralmente, un grado de ajuste en el comportamiento del gasto público del gobierno central. No todo puede arreglarse con mayores impuestos. 
 
El propósito de la leyes de responsabilidad fiscal y de la regla fiscal es el de que ahorremos (o paguemos deudas) en las épocas buenas para que podamos desahorrar ( o endeudarnos)  en las épocas malas.
 
Ello supone que en lo que se refiere al petróleo, un determinante fundamental de las finanzas públicas,  como se ha visto, se debe definir cuál es su precio normal en el largo plazo, de tal manera que cuando se esté por encima de ese nivel  ahorremos, y cuando se esté por debajo nos gastemos esos ahorros o nos endeudemos.
 
En su primera reunión, celebrada en Mayo de 2013, el Comité Consultivo de la regla fiscal definió para dicho año un precio de largo plazo de US$99.  .
 
En la reunión celebrada en octubrede 2014, y cuando ya había empezado la descolgada del petróleo, el comité decidió que dicho precio fuera de US$97  .
 
Es cierto que las disposiciones sobre la regla fiscal nos llegaron bastante tarde, cuando ya había pasado gran parte del período de bonanza petrolera. Pero los datos recientes nos indican que estas proyecciones de precios del petróleo fueron demasiado optimistas. Y no forzaron  un ahorro, por lo menos en el 2013 y a principios del 2014. Es necesario aprender la lección.
 
Es urgente que el gobierno presente su actualización del plan financiero, y que el comité de la regla fiscal actualice sus proyecciones del cálculo del déficit estructural. El sector privado, los mercados financieros y los mercados estarán pendientes de estos datos.

Invito a los lectores a seguirme en twitter, en la cuenta @pachoazuero
 

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